亚星游戏官网松霖科技：国内厨卫配件领域出口前三房地产低迷压制行业成长公司业务以厨卫配件IDM（可以理解为升级版ODM)为主，涵盖花洒、水龙头五金类、马桶配件及智能马桶等，主打健康概念,下游客户主要为摩恩（MOEN)、东陶（TOTO)、科勒（Kohler)、铂浪高（BLANCO)、安达屋（ADEO)等国际大牌。该业务营收占比接近88%，毛利接近30%，是公司的主要利润来源。值得一提的是，公司团队自主设计的花洒、龙头产品先后获得过iF、红点、IDEA等世界三大设计奖项，充分证明了公司在设计方面的优势。美容系列是公司第二大产品类别，包括美容花洒、美容仪以及冲牙器，这块业务仍以代工为主，同样主打健康概念，目前营收占比不到4%，由于基数低所以增速较快，毛利超50%。该业务属于消费升级概念，目前市场整体较为分散，前景并不确定。另外，松霖·家业务，可以简单理解为客户提供硬装与软装的一条龙装修服务，公司将其列为今后发展的主要驱动力之一。截止2021年底，公司已为该业务配备的线亿的房屋租赁合同，可见决心之大。但家装行业竞争十分激烈，公司作为入局者可能需要较长时间沉淀。目前来看，公司的业务重心以海外为主，出口占比接近70%，业务发展与宏观经济、房地产行业的景气度有较强关联亚星游戏官网-www.yaxin222.com。不过，公司近几年的业务发展的还算不错，产能利用率长期维持在90%左右，可转债募资亦是为了扩张花洒及美容健康类产品产能，未来业绩或有表现。

　　2、行业竞争格局：目前Kohler(美国科勒)、American Standard(美国美标)、Moen(美国摩恩)、Delta(美国得而达)、Waterpik(美国洁碧)、Grohe(德国高仪)、Hansgrohe(德国汉斯格雅)、Roca(西班牙乐家)、TOTO(日本东陶)、Lixil(日本骊住)等为代表的国际大型知名卫浴品牌商，这类企业成立时间早，在产品设计、技术研发、制造规模、市场品牌等方面都具有较强的市场竞争力，通过在国内或其他市场建立合资或独资企业、设立生产基地、收购当地知名品牌等方式拓展国际市场，在花洒类、龙头五金类、智能马桶等卫浴产品市场，尤其是中高端产品市场，品牌知名度高，占有较高的市场的份额。相比于国外，我国卫浴配件行业起步较晚。20世纪80年代以前，我国卫浴配件产品种类较少，生产企业主要是一些手工作坊、小厂，生产效率低下。经过多年的发展，国内卫浴配件企业已经取得了长足的发展和进步。以惠达卫浴、九牧厨卫、乐华洁具等为代表的企业已建立起自有卫浴品牌，并逐步参与到国内中、高端卫浴配件产品市场的竞争;以海鸥住工、路达工业、建霖家居、公司等为代表的企业则通过不断扩大生产制造规模、提升产品设计和技术研发能力，以OEM、ODM等模式参与到国际卫浴配件产品市场的发展中。与几家上市的同行相比，公司营收规模并不突出，产品主要集中在花洒、水龙头以及马桶等品类，产品结构相对简单。但公司主打健康理念，注重设计，毛利率明显高于同行，ROE水平及净利润规模仅次于建霖家居，拥有较强的竞争力。

　　3亚星游戏官网-www.yaxin222.com、行业发展前景：随着发达国家的城市化进程进入成熟期，其房地产业发展速度逐渐放缓，住房市场逐渐从增量市场转为以存量市场为主，大量的老旧存量房改造翻新需求不断增加，旧房改造翻新市场逐渐形成规模。而存量房翻新带来的装修需求将有效带动卫浴行业需求增长，为卫浴行业带来新的发展机遇。而随着新兴国家经济崛起，其城市化进程进一步加快，带来庞大的房地产业及基础设施建设需求，从而带动与之配套的卫浴行业市场需求增加。另外，随着我国国民人均收入水平的提升，对卫浴产品提出了更高要求，公司产品注重设计，主打健康概念，符合消费升级趋势。

　　4、公司业绩增长逻辑：（1）全球经济复苏；（2）家装及美容仪器业务需求增加；（3）厨卫产品产能扩大。

　　·业务占比：厨卫健康产品87.78%（毛利率29.94%）、其他5%（毛利率14.09%）、美容健康产品3.82%（毛利率52.91%）、松霖•家3.41%（毛利率15.76%）；出口占比：67.78%；

　　IDM:Innovation Design Manufacturer，创新设计制造商模式是对传统ODM模式的升级和优化，由公司利用自有资源对区域市场状况及消费需求趋势进行分析研究，提出产品创新概念，形成完整的产品策划方案，并由公司自行完成产品创意设计，研究开发产品相关技术解决方案，最终向客户交付包含公司专利技术、创意设计等自主知识产权的产品模型、技术模组或成型产品。

　　1、厨卫健康产品：以花洒、水龙头、马桶为主，主要用于装修中的厨卫领域，产品强调健康概念，注重设计感。

　　1、IDM业务：公司品类IDM业务的销售主要通过IDM、ODM等模式向特定客户直接销售，该类主要客户是国际知名/高端厨卫、家居、美容健康品牌商及大型连锁零售商。

　　2、松霖•家业务：直接面向终端消费者，在国内目标城市开设大型自营品牌体验中心及提供线C模式，为目标客户创造性地提供集“家空间一体化居家产品、全程闭环式服务及独立自营载体平台”三位一体的自有品牌模式。

　　·主要客户：前五大客户占比46.34%，分别是摩恩集团（21.26%）、东陶集团（10.81%）、科勒集团（7.34%）、BLANCO(3.56%)、安达屋集团（3.38%）；

　　2、美容健康品类：宁波赛嘉电器有限公司、东莞电子有限公司、深圳瑞圣特电子科技有限公司、渲美美健(深圳)科技股份有限公司等；

　　·行业发展趋势：1、卫浴产品智能化、电子化发展：未来，随着越来越多智能化、电子化技术的出现和物联网技术的应用，将构建出以智能卫浴配件产品为入口的、跨场景的智能家居生系，为消费者带来无缝连接的智慧生验；2、卫浴产品向高端化发展：过去人们大多只关注花洒、淋浴系统、龙头等卫浴配件产品的出水功能和耐用性，现在选择产品时则会更多考虑产品的节水性、环保性、功能性、装饰性等多样化的性能，从而促进了国内中、高端卫浴配件产品市场需求的逐步释放；3、美容小家电需求增加：相比定期在专业机构所接受的美容和护理服务，使用美容护理小家电，可以节约成本和时间，并且可以很方便地达到持续的美容护理效果。在美容护理小家电产品技术、品类不断提升和细化的趋势下，未来人们对美容护理小家电的市场需求将逐步释放。此外，美容个护产品已经不仅仅局限于年轻女性，男性在个护领域的消费能力也正在崛起，男性群体也正在崛起成为颜值经济新兴消费群体；

　　1、大股东及高管：实际控制人为周华松、吴文利夫妇，合计持股比例约86.61%；高管年龄集中在46-56岁之间，薪资集中在40-220万元之间，高管及员工持股比例约4%，激励尚可。

　　2、员工构成：以生产人员为主，属于典型的劳动密集型企业，2021年人均营收64万元，人均净利润5.5万元，在行业内属于较高水平。

　　3、机构持股：前十大流通股东包科威特政府投资局、澳门金管局、基本养老保险基金、两只公募基金、一家基金资产管理计划以及一只企业年金产品，受到主流资金的高度认可。截止2022年一季度末，公司股东人数为8781户，自疫情以来，持股集中度明显提升。

　　4、股东责任（融资与分红）：上市近三年，累计融资5.55亿，累计分红1.82亿，分红情况较好，与实控人持股比例较高不无关系。

　　·员工总数：5544人（+1817）：技术732，生产3129，销售452；本科学历以上：1101；

　　1、资产负债表（重点科目）：公司账面现金充裕，应收账款和存货占营业收入比例均处在合理范围内。固定资产9.61亿和在建工程2.62亿，说明公司仍在有序扩张当中。商誉为收购倍杰特时产生，主要负责公司的马桶业务，目前尚未有减值风险。有息负债约1.72亿元，偿债压力不大；合同负债1.23亿，负债率约为37.22%，整体资产结构健康。

　　2、利润表（重点科目）：2021年营收同比增长46%，归属净利润同比增长11%，营收增长主要系厨卫产品及美容仪器订单量增加，另外并购了厦门倍杰特亦对营收规模有所提升，但原材料价格上涨以及产品结构的变化导致公司净利润增幅较小。2022年一季度，营收同比增长49.30%，归属净利润同比下滑1.26%，营收增长主要系订单增加以及倍杰特并表影响，归属净利润下滑主要系原材料价格上涨和倍杰特并表导致的期间费用上涨。

　　3、重点财务指标分析：近三年，公司营收和归属净利润规模均呈现较为明显的增长趋势。净资产收益率整体呈现下滑趋势，主要系IPO过后净资产增加所致。毛利率目前在30%左右，整体呈现下滑趋势，主要系会计准则变化（运输费、报关费计入成本）、原材料价格上涨、产品结构调整等因素影响。净利率在21年呈现大幅下滑，主要系毛利下滑的情况下，并购倍杰特后导致整体期间费用增加。总资产周转率整体变化不大，维持在0.9左右的水平。

　　·资产负债表（2022年Q1）：货币资金6.17，交易性金融资产0.13，应收账款5.84，预付款0.27，存货5.52，其他流动资产0.37；长期股权投资0.05，固定资产9.61，在建工程2.62，无形资产2.79，商誉0.92；短期借款1.41，应付账款6.07，预收款项9.67，合同负债1.23，一年内到期的非流动负债0.31；股本4.01，未分利润7.71，净资产22.99，总资产39.79，负债率37.22%；会计师审计费用：115万元；

　　1、成长性：厨卫行业景气度与宏观经济、房地产两个因素高度相关，公司主要为国际品牌代工，出口占比较高。目前海外发达国家有大量更新换代需求，而发展中国家的城市化将带来不小的增量。国内市场，短期看房地产相关行业仍处于低谷期，但随着居民收入水平的提升，消费升级将是新的主旋律。公司产品主打健康与设计亚星游戏官网-www.yaxin222.com，符合行业发展趋势，具有一定的竞争力。

　　3、发展潜力：公司在厨卫代工领域具有一定竞争优势，产品注重健康与设计感，能够为客户提供更全面的服务，因此毛利率也相对较高。未来国内与欧美发达国家的换代需求以及发展中国家的城市化需求将为行业增加新动力，公司市值亦有望突破百亿。

　　·净利假设：2022E：3.8；2023E：4.7；2024E：5.9；（即达到条件时对应市值，须根据实际数据调整）

　　·2024年估值假设：90-150亿；当前估值假设：45-75亿（基于25%/年收益预期）；价格区间：15-19元/股（未除权、除息）；

　　公司通过各品类事业部分别研发，每个事业部都设有针对各类细分产品的独立研发团队，负责技术研究，项目评估，专利搜索等。公司聚焦研发端，增强产品竞争力。截止2021，公司拥有研发科技人员数量732人，持有国内外有效授权专利1328项，其中发明专利397项，实用新型专利684项，外观专利247项。公司被认定为“国家级企业技术中心”、“国家知识产权示范单位”。

　　公司重视设计人才的培养，跨界整合设计团队，推动公司各事业部产品的创意融合。由公司设计团队主持设计的花洒、龙头、智能马桶、冲牙器等产品已先后多次获得了“IF设计奖”、“红点奖”、“IDEA”、“G-Mark”等国际工业设计领域的顶尖奖项，共获得国内外各种设计奖项140项。

　　公司健康品类IDM业务的客户群具有地域多元化特点，客户群覆盖美国、欧洲、日本、澳洲等全球50+个国家和地区，主要客户为全球范围内的综合性或各品类内的大型品牌商及连锁零售商。下游客户涵盖Moen(美国摩恩)、TOTO(日本东陶)、Grohe(德国高仪)、American Standard(美国美标)、Delta(美国得而达)、Roca(西班牙乐家)、Methven(新西兰麦瑟文)、Kohler(美国科勒)，ADEO(法国安达屋)、Saint-Gobain(法国圣戈班)、Kingfisher(英国翠丰)，Waterpik(美国洁碧)、MTG株式会社、松下、美的等知名企业。

　　公司出口收入占比为68%，产品出口地主要为美国、欧洲等发达国家或地区以及印度、巴西、俄罗斯等新兴市场国家。近年来全球宏观经济波动加剧，如果当地消费者减少在厨卫产品上的消费支出，这将对公司主要产品的出口业务造成不利影响。

　　原材料价格的波动将使公司产品原材料成本出现不确定性，进而影响公司的盈利能力。公司原材料主要是塑料米、铜锌合金、五金零配件、橡胶零配件等，塑料米、橡胶零配件属于石油化工行业的下游产品，铜锌合金、五金零配件属于金属铜冶炼加工行业的下游产品，其价格主要受国际原油价格、铜价以及供求关系等因素的影响。

　　公司出口收入占比为68%，主要结算货币为美元。若美元等结算货币的汇率出现大幅波动，或是公司在办理远期结汇、外汇期权业务时未严格执行相关内控制度，可能导致公司的大额汇兑损失、净利润率下降，从而影响公司的盈利能力。

　　松霖科技是一家从事厨卫配件代工的企业，2004年成立于福建厦门，经过近20年的发展已经成为行业内的佼佼者。公司在产品设计方面有深厚的功力，多项产品获得红点、IF、IDEA全球三大设计奖。作为一家代工企，强大的设计能力增强了公司与客户的粘性。同时，公司产品以出口为主，主打健康理念，属于消费升级范畴，受国内房地产景气度下行影响小于大部分同行，疫情以来业绩保持较为出色的增长。另外，公司实际控制人夫妇持股比例极高，前十大流通股东中亦有不少机构，鉴于公司目前估值不高，股价具备一定弹性。

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